2009年貨幣政策：提供融資支持實(shí)施不對(duì)稱(chēng)操作
2009-1-4 13:45:00 來(lái)源：現(xiàn)代物流報(bào) 編輯：56885 關(guān)注度：摘要：... ...
□ 鐘證
以擴(kuò)大投資為主要措施從而保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)前提是政府主導(dǎo)的投資體現(xiàn)為增量投資，即企業(yè)出于對(duì)市場(chǎng)的悲觀預(yù)期而減少的社會(huì)投資總量不會(huì)降低，甚至還有所增長(zhǎng)。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)受沖擊最大的往往是中小企業(yè)，此類(lèi)企業(yè)更傾向于減少投資以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。因此，對(duì)于貨幣當(dāng)局而言，為巨額的政府投資計(jì)劃提供融資支持將成為其2009年的首要任務(wù)；同時(shí)，從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、穩(wěn)定和效率的目標(biāo)出發(fā)，貨幣當(dāng)局必須高度重視企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資需求。
實(shí)施寬松貨幣政策可能出現(xiàn)的最嚴(yán)重后果是通脹。但是，通脹短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生。首先，一段時(shí)間以來(lái)，PPI與CPI雙雙呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，未來(lái)通縮而非通脹的可能性大增。其次，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，企業(yè)間的違約風(fēng)險(xiǎn)大增，壞賬率上升，相應(yīng)地，企業(yè)更多地要求現(xiàn)金交易，銀行體系的貨幣乘數(shù)降低，整體經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)流動(dòng)性收縮。即使在一段時(shí)間后出現(xiàn)了通脹勢(shì)頭，依據(jù)過(guò)往兩年央行大規(guī)模回收流動(dòng)性的經(jīng)驗(yàn)，通脹應(yīng)該能夠得到有效控制，只不過(guò)是回收對(duì)象由貿(mào)易外匯占款變?yōu)橥顿Y發(fā)行貨幣而已。
外部大規(guī)模的降息動(dòng)作構(gòu)成了貨幣當(dāng)局降息的壓力。自2007年下半年以來(lái)，美國(guó)為向市場(chǎng)注入流動(dòng)性而進(jìn)入減息通道，中國(guó)則為防通脹進(jìn)入加息通道，結(jié)果到2008年年初出現(xiàn)利差倒掛局面，人民幣升值壓力加劇。目前，中美兩國(guó)雙雙進(jìn)入減息通道，而且美國(guó)更是進(jìn)入實(shí)質(zhì)上的零利率時(shí)代。此外，歐元區(qū)也展開(kāi)了大幅降息的動(dòng)作；日本回歸零利率政策的可能性大增。在這種情況下，中國(guó)貨幣當(dāng)局刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和阻止人民幣進(jìn)一步升值的目標(biāo)是兼容的。
實(shí)際利率將轉(zhuǎn)為正值。自2007年出現(xiàn)嚴(yán)重的通脹壓力以來(lái)，央行雖歷經(jīng)加息，實(shí)際利率仍為負(fù)值。嚴(yán)重且持續(xù)的負(fù)利率狀態(tài)抑制了央行利率工具的操作空間。依據(jù)目前的物價(jià)下行態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)2009年CPI將低于2%，以當(dāng)前的一年期存款基準(zhǔn)利率2.25%計(jì)算，實(shí)際利率將表現(xiàn)為正值。正實(shí)際利率意味著賦予了央行減息操作的自由度。
銀行體系內(nèi)流動(dòng)性充裕。由于股市低迷，場(chǎng)內(nèi)資金大量撤出，并轉(zhuǎn)化為銀行儲(chǔ)蓄。房地產(chǎn)價(jià)格處于回落調(diào)整中，大量潛在購(gòu)房者持幣觀望，從而居民的大宗消費(fèi)降低。對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的悲觀預(yù)期使企業(yè)和居民減少支出，增持流動(dòng)性。
對(duì)于不斷提高的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行和企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方式的不同給貨幣政策的設(shè)計(jì)增加了難度。對(duì)商業(yè)銀行而言，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)面對(duì)低利率和高風(fēng)險(xiǎn)這一對(duì)矛盾。貨幣當(dāng)局為了刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而實(shí)行低利率政策；而經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)，貸款企業(yè)的違約率往往上升。為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，銀行會(huì)要求高風(fēng)險(xiǎn)貼水。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)貼水不能補(bǔ)償預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，商業(yè)銀行會(huì)選擇 “惜貸”。當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)提高與通縮并存時(shí)，商業(yè)銀行囤積流動(dòng)性的動(dòng)機(jī)將大增。對(duì)企業(yè)而言，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)則面對(duì)高利率和高風(fēng)險(xiǎn)這一對(duì)矛盾。經(jīng)濟(jì)下行往往伴隨著物價(jià)水平回落和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)上升，因此，即使名義利率不變，實(shí)際利率卻提高了。在市場(chǎng)悲觀預(yù)期不變的情況下，企業(yè)會(huì)傾向于不借貸、壓縮投資項(xiàng)目、持有現(xiàn)金。
為了使貨幣政策在2009年保增長(zhǎng)中發(fā)揮有效作用，央行應(yīng)充分利用操作空間，誘導(dǎo)商業(yè)銀行提供充足的融資支持，降低企業(yè)的融資成本。
從國(guó)際利率水平的比較看，美歐大幅調(diào)低基準(zhǔn)利率為中國(guó)央行降息擴(kuò)展了空間。鑒于目前物價(jià)回落的態(tài)勢(shì)和存款基準(zhǔn)利率水平，從維持正利率的目標(biāo)出發(fā)，2009年至少有100基點(diǎn)的降息空間。但是，當(dāng)利率處在低水平時(shí)，進(jìn)一步降息有掉入流動(dòng)性陷阱之虞。因此，2009年降息的上限估計(jì)維持小幅慢跑，以觀察市場(chǎng)反應(yīng)。
與降息相比較，下調(diào)準(zhǔn)備金率的力度或?qū)⒏螅⑴c降息配合使用。當(dāng)前銀行間市場(chǎng)利率水平的走低，既反映了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的降息預(yù)期，同時(shí)也說(shuō)明銀行體系內(nèi)資金泛濫。降低準(zhǔn)備率，能夠增加銀行的流動(dòng)性，減少準(zhǔn)備金收益，迫使銀行擴(kuò)大信貸投放。
2009年央行或?qū)⒏嗟貙?shí)施不對(duì)稱(chēng)操作。不對(duì)稱(chēng)下調(diào)存貸款利率，以擴(kuò)大存貸差，調(diào)動(dòng)商業(yè)銀行增加信貸投放的積極性，對(duì)企業(yè)實(shí)際貸款利率的上升進(jìn)行對(duì)沖。對(duì)大型銀行和中小銀行不對(duì)稱(chēng)下調(diào)準(zhǔn)備率和利率，以增加對(duì)中小企業(yè)的信貸供給，補(bǔ)償中小銀行的風(fēng)險(xiǎn)。
當(dāng)2009年調(diào)整利率和準(zhǔn)備金率的空間用盡而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然不能達(dá)到預(yù)期目標(biāo)時(shí)，央行或采用公開(kāi)市場(chǎng)操作如購(gòu)買(mǎi)國(guó)債等方式，以增加貨幣供應(yīng)量，并應(yīng)對(duì)通縮的威脅。
