中國經(jīng)濟步入增速換擋期“經(jīng)濟L型”的一橫，正站在“新周期”的起點上。新周期新在哪？

一是供給出清。經(jīng)過長達6年的去產(chǎn)能、通縮和資產(chǎn)負(fù)債表調(diào)整，鋼鐵、煤炭、水泥、玻璃、化工、機械等傳統(tǒng)行業(yè)大量中小企業(yè)退出，龍頭企業(yè)壓縮產(chǎn)能，行業(yè)集中度大幅提升，疊加供給側(cè)改革去產(chǎn)能加碼擴圍，傳統(tǒng)行業(yè)競爭格局優(yōu)化，步入剩者為王、強者恒強的時代，我們在2014年預(yù)測的“新5%比舊8%好”開始得到驗證。大量無效僵尸產(chǎn)能雖然在冊，但已經(jīng)很難復(fù)產(chǎn)，導(dǎo)致行業(yè)利潤集中度大幅高于產(chǎn)能集中度，甚至有些行業(yè)進入寡頭壟斷的競爭格局，行業(yè)龍頭企業(yè)通過機器換人、提高環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)、銀行限貸等建立進入壁壘。龍頭企業(yè)利潤率、資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)和產(chǎn)能利用率遠好于行業(yè)平均水平，開始收割勝利的果實，但是由于剛剛經(jīng)歷過去產(chǎn)能的漫長冬天，企業(yè)對于大規(guī)模擴張新產(chǎn)能仍然十分謹(jǐn)慎，僅限于過去被推遲的設(shè)備更新升級，產(chǎn)能擴張周期尚處于將來未來的階段。

二是需求復(fù)蘇。出口貿(mào)易自2016年下半年以來逐步復(fù)蘇，主要驅(qū)動力來自美歐經(jīng)濟加速外需改善以及2015年8月-2016年底人民幣對美元貶值14%，在補庫存、周期加速器、特朗普財政擴張預(yù)期等推動下，美國PMI、CPI、PCE、薪資等主要經(jīng)濟指 標(biāo)自2016年下半年以來開始加速，經(jīng)濟露出從復(fù)蘇走向過熱的初步跡象，美聯(lián)儲加息預(yù)期頻率提升。受益于出口復(fù)蘇和設(shè)備更新，2016年下半年以來國內(nèi)制造業(yè)投資回升，制造業(yè)投資占全社會固投的31%(基建占25%，房地產(chǎn)占23%)。由于一二三四線城市房地產(chǎn)去庫存比較充分，長達兩年多的房地產(chǎn)市場繁榮使得開發(fā)商現(xiàn)金流十分充裕，在補庫存需求帶動下，房地產(chǎn)投資將超預(yù)期回升，預(yù)計2017年房地產(chǎn)投資增速4%-5%、上半年6%以上。2016年下半年地方政府換屆接近完成，新的一輪基建錦標(biāo)賽正在上演。受PPI大幅回升和2014-2015年降息降準(zhǔn)帶動，實際貸款利率(金融機構(gòu)貸款加權(quán)利率-PPI)大幅下降，由于負(fù)債成本較低和以土地、商品、原材料等代表資產(chǎn)價格上漲，企業(yè)融資需求開始恢復(fù)。

三是新政治周期開啟。2016年下半年地方換屆基本完成，2017年10月19大將開啟新篇章。政策基調(diào)正從穩(wěn)增長轉(zhuǎn)向促改革和防風(fēng)險。

中美同時步入新一輪加息周期，但背景和目的不同，美聯(lián)儲加息旨在逆周期調(diào)控，中國結(jié)構(gòu)性加息旨在去杠桿、防風(fēng)險、穩(wěn)匯率，防止以錢炒錢，鼓勵資金脫虛向?qū)崱Ｉ险{(diào)公開市場政策利率將會直接抬升短期資金，進而對長端債券收益率帶來壓力。但由于中國利率市場存在的分割和利率傳導(dǎo)機制不暢，對于存貸款利率的廣譜利率直接影響有限。當(dāng)前企業(yè)融資結(jié)構(gòu)以貸款為主，因而政策利率上調(diào)對經(jīng)濟周期復(fù)蘇短期影響有限。新貨幣政策框架下的加息周期已經(jīng)啟動，緊貨幣寬信用。